يرتبط سعر العملة الوطنية الروسية بأسعار النفط، إلى جانب تصرفات غير المقيمين في السوق المالي الروسي، منذ سنوات عديدة. ولا يمكن إنكار أهمية الاتجاهات السائدة حاليًّا في سوق السلع والمواد الأولية، خاصةً عندما تترافق مع سلوك أبرز اللاعبين في السوق، إذ تظل هذه العوامل المحرك الرئيسي لتحديد سعر الروبل مقابل الدولار الأمريكي واليورو.
كيف تؤثر قرارات مجلس الاحتياطي الفيدرالي على سعر الروبل
[info_block align=”right”]عند المستويات الحالية لأسعار الأصول في الولايات المتحدة، قد تؤدي إجراءات البنك المركزي ليس فقط إلى تصحيح طفيف، بل إلى عمليات بيع جماعية واسعة النطاق في سوق الأسهم — ليس في الولايات المتحدة فحسب، بل في جميع الأسواق. وسيُصاب الجميع، ولن نكون استثناءً من ذلك.[/info_block]
ومما لا يُسبب الارتياح أن التدفقات الخارجة من الصناديق التي تركز استثماراتها في السوق المالي الروسي ما زالت تزداد، رغم الانسحاب الكبير لرؤوس الأموال الأجنبية من هذه الصناديق. والأكثر إثارة للقلق أن هذا الانسحاب مستمرٌ منذ أربعة أشهر متتالية، ما يعني أن المستثمرين الأجانب يقلصون استثماراتهم في الصناديق المُوجَّهة نحو السوق الروسي. ووفقًا لبيانات شركة Emerging Portfolio Fund Research (EPFR)، سحبت هذه الصناديق أكثر من 1.6 مليار دولار أمريكي من الأسهم الروسية خلال هذه الفترة. وهذه إشارة مقلقة جدًّا، إذ لم تشهد الصناديق الروسية خسائر بهذا الحجم إلا في عام 2013، حين سحبت الاستثمارات الأجنبية نحو 2.47 مليار دولار أمريكي من الأصول الروسية على مدى سبعة أشهر ابتداءً من أغسطس. لكن تلك الحالة كانت جزءًا من ظاهرة عالمية شملت أسواق الدول الناشئة الأخرى، التي فقدت مجتمعةً نحو 44 مليار دولار أمريكي، نتيجة سياسات مجلس الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي الهادفة إلى تقليص التحفيز النقدي، وضعف نمو اقتصادات الدول الناشئة.
أما اليوم، فنرى مرحلة جديدة من تقليص التحفيز النقدي من قبل مجلس الاحتياطي الفيدرالي، وقد تكون تأثيراتها على السوق العالمي أعمق مما كانت عليه في عام 2013، ما يعني أننا سنواجه تحديات جديدة أمام عملتنا الوطنية في المستقبل القريب، أو على الأقل نقاشات حادة حول آفاق سعر الروبل.
ما الذي سيؤثر على سعر الروبل في فصل الصيف
وبفضل السياسة النقدية المتوقعة نسبيًّا للبنك المركزي الروسي، واستقرار أسعار الطاقة عالميًّا، ومعدلات النمو الاقتصادي الحالية في البلاد، فإن من المُفرح أن العديد من الصناديق وإدارتها الاستثمارية ما زالت تحتفظ بمراكزها في السندات الحكومية الروسية (أو.إف.زد) والدين المؤسسي، متوقعةً انخفاض العوائد للربع الثالث على التوالي.
ورغم انخفاض قيمة الأصول الروسية في يونيو بسبب دخول النفط مرحلة «الدب» واحتمال فرض عقوبات جديدة على روسيا، فإن ممثلين عن شركات مختلفة يؤكدون أن جاذبية العوائد على السندات بالروبل — والتي تفوق عوائد سندات الخزانة الأمريكية بأكثر من ثلاثة أضعاف — تعوّض حاليًّا المخاطر المرتبطة بالاستثمار في الأصول الروسية.
ويبدو أن العديد من المستثمرين، عبر صوتهم المالي المعبّر عن الدولار والروبل، ما زالوا ينظرون إلى روسيا كقصة اقتصادية كبرى جذابة، أو بالأحرى كفرصة لكسب الفرق في أسعار الفائدة (Carry Trade). وبعض التقارير الغربية تشير إلى إمكانية انخفاض عائد السندات الحكومية الروسية لأجل 10 سنوات إلى 7%، أي بانخفاض يتجاوز 60 نقطة أساس مقارنةً بالمستويات الحالية، وتقدّم توقعات إيجابية بنهاية العام، مؤكدةً أن هامش المكافأة على المخاطر لديه مجال للانكماش في الأفق القريب.
ويُرحّب المشترون الأجانب للسندات الحكومية الروسية (أو.إف.زد) بسياسة البنك المركزي الروسي، التي نجحت — حسب رأيهم — في كبح جماح التضخم. ومع ذلك، سجّل شهر يونيو 2017 تراجعًا تدريجيًّا في وتيرة وتكلفة الاقتراض. ومن الطبيعي أن تتعارض هذه النظرة المتفائلة لدى بعض الصناديق مع موقف اقتصاديين و محللين أكثر تشاؤمًا، الذين يوصون بتقليص الاستثمارات في الدين الحكومي الروسي خشية أن يكون نطاق تضييق الفروق السعرية ضيقًا بسبب تزايد المخاطر النفطية.
وستؤثر كل هذه العوامل بطبيعة الحال على تشكيل سعر الروبل حتى نهاية أغسطس على الأقل.
مشاكل السندات الحكومية الروسية أو مفاجآت محتملة لسعر الروبل
وبما أننا لا نشهد حاليًّا هروبًا جماعيًّا لغير المقيمين من استراتيجيات «كسب الفرق في أسعار الفائدة»، ولا انهيارًا في سوق الديون، فإن التصحيح الذي شهده سوق الأسهم في النصف الأول من العام يُعتبر في السيناريو الأساسي تصحيحًا بعد نموٍّ تدريجيٍّ استمر نحو عام. وسنقول إن الوضع الحالي يعكس إعادة تقييم للمراكز من الأصول عالية المخاطر نحو الأصول الأكثر حذرًا.
وكان الانتقال الجزئي للأموال من الصناديق المحلية والأجنبية من الأسهم إلى السندات المؤسسية والسندات الحكومية الروسية (أو.إف.زد) دعمًا كبيرًا للبنك المركزي الروسي في مهمته الصعبة المتمثلة في استقرار سعر الروبل خلال النصف الأول من عام 2017، وذلك في ظل بيئة جيوسياسية خارجية غير مواتية وركود أسعار السلع الأولية. وانخفض عائد السندات الحكومية الروسية لأجل 10 سنوات هذا العام بمقدار 73 نقطة أساس ليصل إلى 7.66%، بينما حقق المستثمرون عائدًا بلغ 9% بالدولار، مقارنةً بنسبة نمو 6.2% لمؤشر أوراق الدول الناشئة. أما التأثير السلبي الوحيد في هذا الشهر فكان ضعف الروبل بنسبة 4.3%، وهو أشد انخفاض بين عملات الدول الناشئة (EM)، مع الإشارة إلى أن الوضع كان يمكن أن يكون أسوأ، ما يجعل سعر الروبل يظهر حاليًّا مرونةً واستقرارًا مذهلين.
لكن هذا كان في النصف الأول من العام: فبينما اشتركت الجهات غير المقيمة في ربع أول من عام 2017 أكبر حجم قياسي من السندات الحكومية الروسية (أو.إف.زد)، بدأ الطلب يتراجع تدريجيًّا في مزادات وزارة المالية. وقد تؤدي مخاطر العقوبات إلى إبعاد اللاعبين الأجانب، ما يؤدي إلى انخفاض الطلب في وقت قد تحتاج فيه الحكومة إلى قروض جديدة لتغطية عجز الميزانية. وبالتالي، قد يصبح الربع الثالث من العام أصعب فترات السندات الحكومية الروسية منذ بداية 2017، وفق تقييم عدد من الخبراء. وفي هذه الحالة، قد يفاجئنا سعر الروبل — بغض النظر عن سعر النفط — بأخبار غير سارة على الإطلاق.
ويرجع السبب في ذلك إلى أن خطوات مجلس الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي الأكثر حزمًا عبر لجنته المعنية بالأسواق المفتوحة، سواءً في تقليص التحفيز أو تشديد السياسة النقدية عبر رفع سعر الفائدة الأساسي — ليس في الولايات المتحدة فقط، بل عالميًّا — بالإضافة إلى الإجراءات المُخطَّط لها لتقليل ميزانية مجلس الاحتياطي الفيدرالي، ستضطر العديد من الصناديق وإدارتها الاستثمارية، وخاصةً الغربية منها، إلى إعادة تقييم محافظها الاستثمارية.
مع ماذا سنواجه أنفسنا؟
وبالتوازي مع ارتفاع أسعار التمويل في الغرب وانخفاض سعر الفائدة لدى البنك المركزي الروسي، سيجد الصناديق وإدارتها أنفسهم أمام تضييق في الفارق بين أسعار الفائدة الداخلية والخارجية، ما يؤدي بالتالي إلى تراجع الاهتمام باستراتيجيات «كسب الفرق في أسعار الفائدة».
وبالإضافة إلى ذلك، فإن عملية تقليل ميزانية مجلس الاحتياطي الفيدرالي، التي أعلن عنها رسميًّا، ستؤدي على المدى المتوسط إلى زيادة الطلب على الأصول بالدولار، ما يشكل إشارة واضحة لإعادة تقييم الشهية للمخاطر، ويؤثر بشكل هيكلي على تركيبة محافظ الصناديق. ونتيجة لذلك، قد نشهد — وخصوصًا الروبل الروسي — تراجعًا ليس فقط في الجاذبية كعملة مفضلة لهذه الاستراتيجية، بل أيضًا في هروب جماعي للمراكز المضاربية للصناديق الغربية من السوق المالي الروسي، ما قد يؤثر سلبًا للغاية على سعر الروبل وعلى سوق الأسهم ككل.
ولا أتوقع شخصيًّا انهيارًا شاملًا في روسيا، لكن الاستقرار الكامل للسوق المالي الغربي، وخصوصًا سوق الأسهم الأمريكي، أمام إشارات الجهات التنظيمية حول رغبتها في رفع أسعار الفائدة وتنفيذ خطط تصفية الميزانية، يوحي بأن السوق اعتاد بشدة على توفر المال الرخيص، وأن ثقته في مجلس الاحتياطي الفيدرالي أصبحت محدودة، ما يثير قلقًا معينًا. عند المستويات الحالية لأسعار الأصول في الولايات المتحدة، قد تؤدي إجراءات البنك المركزي ليس فقط إلى تصحيح طفيف، بل إلى عمليات بيع جماعية واسعة النطاق في سوق الأسهم — ليس في الولايات المتحدة فحسب، بل في جميع الأسواق. وسيُصاب الجميع، ولن نكون استثناءً من ذلك. وهذا يعني أنه بعد بيع أصولهم الروسية، لن يكتفي الصناديق الغربية بشراء الدولار مرة أخرى، بل سيسارعون على الأرجح إلى شراء الدولار بقوة، ما قد يؤثر سلبًا جدًّا على سعر الروبل في المستقبل القريب.
وبالتالي، فإن مهمتنا الأساسية هي مراقبة ردود فعل الأسواق الرئيسية على التصريحات الكلامية لمسؤولي مجلس الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي من جهة، ومراقبة سعر العقود الآجلة للنفط الخام في سوق السلع العالمية من جهة أخرى.
سوق النفط في حالة توازن
إذا تحدثنا جادًّا عن سعر النفط الخام، فالوضع يبدو هادئًا نسبيًّا حتى الآن، رغم المخاوف من تباطؤ الاقتصاد الصيني، ومن تراجع الطلب العالمي على النفط الخام، وازدهار إنتاج النفط الصخري. فالنفط لا يتجه حاليًّا إلى سعر 30 دولارًا للبرميل، كما أن سعر 60 دولارًا للبرميل غير متحقق على الرسم البياني حتى الآن. ويمكننا القول — باستخدام مصطلح أوبك+ — إن السوق في حالة توازن، بينما تقع المتوسطات المتحركة السنوية عند مستويات أعلى قليلًا من الذروة السعرية الشتوية. ومع ذلك، لا ينبغي لنا الاسترخاء.
وإذا أخرجنا من المعادلة عوامل متعددة ومتنوعة، واعتمدنا فقط على الأرقام الباردة والصارمة، فإن التحليل يشير إلى عودة محتملة لأسعار النفط ضمن نطاق تداول واسع يتراوح بين 50 و52 دولارًا للبرميل، وقد يصل إلى 52–55 دولارًا للبرميل كحد أعلى، وبين 44.55 و40 دولارًا للبرميل كحد أدنى.
65 روبلًا مقابل الدولار — أمرٌ سهل!
أما بالنسبة للروبل، وبعد فترة طويلة من التراكم عند مستويات قريبة من الحدود الدنيا المحلية (56–58 روبلًا)، وفشل محاولات العودة إلى مستوى 60 روبلًا مقابل الدولار الأمريكي، فمن المنطقي التوقع أنه في حال تدهور الوضع الجيوسياسي والاقتصادي الداخلي والخارجي، فقد نشهد بسهولة مستويات تتراوح بين 60 و64.2 و65 روبلًا مقابل الدولار الأمريكي.
وفي حال ظهور تهديدات جديدة للبلاد على شكل عقوبات إضافية، أو مواجهات مع الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي في سياق أحداث أوكرانيا وسوريا، أو حتى ما يُسمى «التدخل الروسي» في شؤون دولية — بما في ذلك الانتخابات البابوية — فإن عدم اليقين في السوق المالي الروسي سيضغط على سعر الروبل بشكل أقوى، ما يؤدي حتمًا إلى اضطرابات كبيرة في السوق النقدي وسوق الأسهم. ومن المؤكد أن انخفاض سعر الروبل في الظروف الحالية يُعد ميزة لمعظم الشركات الروسية على الأقل في الأجل القصير، ما يخفف من الضغوط على سوق الأسهم المحلي. أما فيما يتعلق بمستقبل الروبل على المدى الطويل، فلا يزال من السابق لأوانه التكهن به.
