Один мой хороший знакомый Мартин предложил отличную аналогию, которую можно использовать для объяснения нынешнего состояния рынка. Представьте себе, что вы выкуриваете по 40 сигарет в день. У вас ужасный кашель, и жена отправляет вас к врачу. Врач делает флюорографию и говорит вам: «У вас затемнение на легких». Что вы делаете? Естественно, вы перестаете курить. Доктор говорит, что для подтверждения необходимо сдать дополнительные анализы, и приглашает вас прийти к нему на следующий день. На другой день, изучив анализы, врач заключает, что, хотя вы и много курите, потемнение не представляет опасности. Что вы делаете дальше? В 90% случаев пациенты снова начинают курить. Именно в таком положении и находится сейчас рынок!
Я уже много писал о том, что, на мой взгляд, рост доходности по облигациям − это не случайность, а реальное положение вещей. Напомню основные свои аргументы. Падение американской доходности ниже долгосрочного канала стало неожиданностью (график 1). Доходность по 30-летним казначейским облигациям США демонстрировала устойчивый нисходящий тренд с 80-х годов прошлого века. К настоящему моменту было совершено два прорыва вниз: один в 2009 году после обвала на фондовом рынке, когда индекс S&P упал к уровню 666 (да-да, число дьявола), а второй длится с 2011 года, когда Федрезерв впал в денежно-печатное безумство: количественное смягчение-1, количественное смягчение-2, твист-операция плюс «низкие ставки навечно». Эти движения стали скорее исключением, нежели нормой. Они исполняли функцию «нетрадиционных мер», на которые постоянно указывали все центральные банки.
К настоящему моменту ставки доходности вернулись в пределы трендового канала, и я полагаю, что в дальнейшем произойдет следующее:
- Возвращение к среднему значению, что означает потенциальный рост доходности на 100-130 базисных пунктов (обратите внимание на то, как канал захватывает максимумы и минимумы на протяжении циклов)
- Снижение, но в пределах канала (однозначный наклон вниз)
Такие нетрадиционные меры сопровождаются тем, что банковская система оказывается на грани развала, все более усиливается государственное вмешательство в экономику. Пока что банки «обеспечили» себе финансирование до конца 2012 года. Как сказал сам Драги, «спасли евро». Бернанке и Дадли только что провели стресс-тесты среди банков, которые вовсе и не стресс-тесты, а скорее маркетинговый материал для банков и их доходов.
В мире рационализма (не рыночного) это должно означать, что нетрадиционные способы отходят в сторону. Да, было время, когда это было необходимо, но теперь ЕС заявил, что в борьбе с европейским долговым кризисом был преодолен поворотный момент. Драги сказал, что второй раунд операции по долгосрочному рефинансированию был последним (…пока), а Бернанке и Дадли не смогли убедить других членов Комитета по операциям на открытом рынке ФРС в том, что, несмотря на растущие признаки стабилизации ситуации (не путать с трендовым ростом), необходимо продолжать печатать деньги. В пятницу член ФРС Лэкер дал понять, что в 2013 году ФРС, возможно, придется повысить ставки (он сторонник жесткой политики − последний в FOMC).
По всей видимости, ситуация на рынке ценных бумаг с фиксированной доходностью, а также кривые доходности возвращаются в норму. То есть, по сути, политикам и стратегам было сказано, что «потемнение» неопасно. Итак, мы вернулись к этой пагубной привычке, хотя знаем, что она может привести к печальным последствиям. То же самое происходит и на рынке.
Мы вступаем в очень опасный период. Стоимость доведена до предела. Даже наш сторонник роста в Saxo Bank Питер Гарнри переходит на сторону консерваторов. Дивергенция усиливается. Лично для меня ситуация начинает напоминать (по крайней мере, на графиках) конец 2007 года и начало 2008 года. Будем надеяться, что я снова ошибаюсь, и это всего лишь пауза перед тем, как мир будет спасен, и мы поверим в то, что дополнительные долги создают рост и способствуют реформам. Я не буду начинать курить при высокой ставке в размере 47, но многие другие люди однозначно не против. Может быть, «курение» не так уж и плохо? Слишком много «совпадений» происходит одновременно. Двадцатипятилетний опыт работы на рынке подсказывает мне, что сейчас время проявлять осторожность. Самоуверенность может стать новым темным пятном.
